For noen år siden da jeg fortsatt var universitetsstudent, ble jeg lært at null representerer et naturlig gulv for renten. Tross alt, hvem ville noensinne være gal nok til å betale noen andre for privilegiet å låne dem penger? Men som om å bekrefte filosofien om "aldri si aldri", har det lave rentemiljøet som fulgte den globale finanskrisen avviklet dette prinsippet, i hvert fall for visse kortsiktige statsinstrumenter i noen utviklede land. (For å lære mer, les: Forstå rentesatser, inflasjon og obligasjonsmarkedet ).

Og ennå, mens resten av den utviklede verden bare nylig oppdager de rariteter som et ekstremt lavt rentemiljø kan bringe, har Japan vært der i årevis. (For relatert lesing, se:

Hva er null rentepolitikk? ) Som et referansepunkt har avkastningen på amerikanske 10-årige statsobligasjoner doblet under 2% -merket igjen i 2015 (1. 92% i slutten av mars). I motsetning til, som diagrammet under viser, var det siste året at japanske statsobligasjoner med samme løpetid så 2% -merket var i januar 1999. I tillegg har avkastning på 1, 2, 3 og 4 år japanske obligasjoner alle sett negativt territorium i år.

Japanske 10-årige statsobligasjonsutbytter

Kilde: Bank of Japan

Likevel, så sjokkerende lavt som priser har blitt, og like voldsom debatter er på når det vil skje eller hva Utløseren vil være, det ser ut til å være generell konsensus på minst ett punkt: På et tidspunkt må satsene gå tilbake. Faktisk er en av de store bekymringene som følge av massive kvantitative programmer i USA, euroområdet og Japan at når prisene begynner å stige, vil de være svært vanskelig å kontrollere. Som sådan, uten å kommentere når dette er sannsynlig å skje, eller hvor høye priser vil trolig gå når det gjør, søker denne artikkelen å forstå hvor eksponert Japan kan være når et økende rentemiljø returnerer. (På et beslektet notat, se:

Kvantitativ reduksjon: Fungerer det? ) Korporasjoner

Korporasjoner kan finne seg negativt utsatt for stigende renter på tre hovedmåter: (1) når kapitalinnkjøp for nye prosjekter, (2) når refinansiering av forfallsgodtgjørelse eller forvalterbetalinger på flytende rente gjeld, (3) eller når ytelsesbaserte pensjonsordninger er avhengige av renteinntekter.

For det første, når rentene stiger, anses det generelt å motvirke investeringer fra selskaper, fordi kostnaden for å øke tilleggskapitalen har gått opp. Hvis et selskap trenger å utstede ny gjeld for å bygge en fabrikk eller utføre M & A, vil renten på den gjelden være høyere enn hva de måtte ha betalt i den siste tiden.

Men hvis de ikke trenger å skaffe gjeld (eller i det minste ikke trenger å øke så mye gjeld), kan de være mindre utsatt for denne negative effekten. Og som tabellen under viser, har japanske selskaper som en gruppe nå en rekordhøy balanse mellom kontanter og innskudd på balansen. Som et resultat, ser mange selskaper i Japan godt posisjonert for å finansiere enhver investering de velger.

Kontanter og innskudd av japanske selskaper

Yillianer

Kilde: Japansk finansdepartementet

Når spørsmålet gjelder refinansiering av gjeld (eller styring av flytende gjeld), er japanske selskaper igjen i et ganske solidt posisjon, som analysen ovenfor ville foreslå. Selv om ikke alle Japans selskaper har lav gjeld i naturen, ta Sharp, Tokyo Electric Power og SoftBank som eksempler, som alle har en gjeldskapital på rundt 80%. Som en gruppe har de nå lavest avhengighet av gjeld finansiering som de har hatt siden 1950-tallet (se diagram nedenfor). Faktisk, som en Nikkei Asian Review-artikkel påpekt 17. juni 2014, er et rekordnummer av japanske selskaper nå faktisk gjeldsløse (dvs. midler over hånden overstiger rentebærende gjeld). På den tiden tok Nikkei nummeret til 53% av de børsnoterte selskapene i landet.

Gjeld til kapitalforhold i japanske selskaper

(Gjeld + lån) / Sum eiendeler

Kilde: Japansk finansdepartementet

Den tredje kategorien kan være mye mer angående. Japans befolkning er ikke bare raskt aldrende, men også krympende. Denne trenden gir en økende andel av pensjonister til arbeidstakere, som i seg selv er en bekymring i et land hvis pensjonsordning domineres av ytelsesbasert form. I dette formatet lover selskaper arbeidstakere en viss mengde betalinger etter pensjonering og deretter avsatt penger for å møte disse fremtidige forpliktelsene. Hvis pengene settes til side viser seg å være utilstrekkelig (vanligvis fordi selskapet er i økonomisk nød eller fordi avkastningen på hvordan pengene er investert er for lav), må selskapet gjøre ytterligere bidrag.

Dette betyr at dersom bedriftens pensjoner investerer for konservativt, eller hvis verdien av sine investeringer går for langt, kan det være nødvendig med store utbetalinger i fremtiden for å kaste opp eventuelle hull. Og fordi store mengder av denne pensjonspenningen er investert i japanske statsobligasjoner, fører det til to sentrale problemer. For det første, som tidligere nevnt, er utbyttet på japansk statsgjeld for tiden ekstremt lavt, ettersom de har vært i lang tid. Videre, fordi obligasjonsprisene og rentene har et omvendt forhold, hvis renten stiger, vil verdien av gjelden som bedriftens pensjonsbevis faller falle.

En måte å unngå dette potensielle pensjonsfinansieringsgapet er å flytte fra definere-fordelingsformatet til en innskuddsordning som allerede er vanlig i USA. I denne ordningen er selskapet fortsatt på kroken for å bidra til en pensjonsordning, men det er den enkelte som er ansvarlig for å ta investeringsbeslutningen og tar eierskap til resultatene dersom disse investeringene blir sure.Med det samme problemet i tankene, har den japanske regjeringen til hensikt å innføre lovgivning som kan tre i kraft allerede i 2016, med sikte på å oppmuntre til en mye bredere adopsjon av innskuddsplaner i landet. Bankene i Japan kan negativt påvirkes av stigende renter på to primære måter: (1) Høyere priser kan frata folk fra å låne, og (2) Bankene er store innehavere av statsgjeld, så hvis obligasjon Prisene faller, dette kan skade kapitalposisjoner.

I det første tilfellet låner bankene til selskaper, offentlige enheter og husholdninger. Som allerede nevnt, er selskaper generelt innkassert for øyeblikket, og følgelig føler lite behov for å låne. Så heve priser for denne klienten base kan bare ha en dempet effekt, i hvert fall på kort sikt. Regjerende enheter er imidlertid vanskeligere fordi deres etterspørsel etter lån ofte stammer fra prioriteringer som ikke er direkte knyttet til lånekostnadene (vi vil henvende oss til denne klientgruppen nærmere nedenfor). Men ettersom besparelsen på japanske husholdninger blir negativ, kan de bli mye mer følsomme overfor en økende lånekostnad.

I det andre tilfellet, hvis verdien av statsobligasjoner faller (som det ville være tilfelle på eksisterende obligasjoner når rentene stiger), kan dette skade bankens kapitalforhold, noe som igjen kan påvirke deres evne til å låne. Også dette punktet synes å ha blitt tatt til hjerte; Som diagrammet ovenfor illustrerer, har japanske statsobligasjoner gått ned til under 13% av bankens totale eiendeler i landet. Etter nesten 20% tilbake i 2012, ser dette ut til å være et sekundært mål for regjeringens kvantitative lettelseprogram: redusere avhengigheten av innenlandske finansinstitusjoner på japansk statsgjeld.

Japanske statsobligasjoner i prosent av bankaktiver

Kilde: Bank of Japan

Pensjonene

I en viss grad har denne artikkelen allerede tatt opp kampen om at pensjonene står overfor når de er for mye utsatt for obligasjoner: når avkastningen er lavt gir de utilstrekkelig avkastning, men når rentene stiger, synker verdien av eksisterende obligasjoner.

Tabellen og diagrammet nedenfor, hentet fra de offentlige regnskapene til Japans største pensjonsfond (med omtrent 1,3 milliarder kroner i forvaltningskapital), gir oss en ide om omfanget av problemet. Ved utgangen av 2014 var rundt 43% av Statens pensjonsinvesteringsfond (GPIF) under ledelse parkert i lavavkastende innenlandske obligasjoner, en kategori dominert av JGB. Derfor kan lave avkastninger og stigende renter ha en stor innvirkning på fondets ytelses- og finansieringsstatus som følge av dette.

Kilde: Japans offentlige investeringsfond (GPIF)

Men det kan også overraske leseren at dette splittet nylig var mye verre. For litt over et år siden utgjorde innenlandske obligasjoner over 55% av de samlede eiendelene. Og det er planer om å ta denne omfordeling enda lenger, for å sikte på en likevekt mellom innenlandske og internasjonale obligasjoner og aksjer.

Videre er GPIF absolutt det største pensjonsfondet som gjør denne overgangen, det er neppe den eneste.I mars annonserte tre av Japans neste største offentlige pensjonskasser en tilsvarende endring av innenlandske statsobligasjoner i aksjer (ifølge en Wall Street Journal artikkel datert 20. mars 2015).

Dette representerer en enorm sum penger. Så hvem kan muligens ha råd til å kjøpe alle disse obligasjonene fra disse pensjonskassene og de nevnte bankene? Dette er en sentral del av Bank of Japans kvantitative lemprogram. Ved å kjøpe JGB, håper de å forbedre pengestrømmen i økonomien, og som diagrammet nedenfor viser, har de gjort mye av det.

Bank of Japan Holdings of

JGBs

Trillioner av japansk yen

Kilde: Bank of Japan

Regjeringen Stigende renter vil ha en svært direkte innvirkning på den japanske regjeringen, fordi Som en massiv utsteder av gjeld ville stigende priser direkte påvirke sin evne til å finansiere denne gjelden. Ved å bruke tall for statsgjeld i slutten av 2014 fra Finansdepartementet, og nominelle BNP-tall fra regjeringskontoret for regnskapsåret 2014, er statsgjelden omtrent 213% av landets samlede økonomi! Dette er uten tvil det største gjelds-forholdet i den utviklede verden.

Og hvis vi ser på diagrammet nedenfor for offentlige utgiftsplaner for det kommende året, kan vi begynne å få en følelse av omfanget av problemet. 1/10 av statlige utgifter er allerede dedikert til å betale renter på eksisterende gjeld. Kombiner det med innløsningen (eller heller reissuing) av obligasjoner, og summen er nesten en fjerdedel av den totale utgiftsplanen. (For mer, se:

Japans strategi for å fikse deflationproblemet

).

Utkast til regjeringskostnadsbudsjett

Milliarder av yen og% av totalt Kilde: Skapskontor Hvis vi tar tallet for planlagte rentebetalinger ovenfor, og deretter deler det med den totale gjelden som er utestående, vi få et grovt mål på den nåværende gjennomsnittlige prisen regjeringen betaler på sin totale gjeld: 0. 99%. Hvis denne frekvensen skulle stige over tid til 2%, 3%, 4% eller enda høyere, kunne det få en dramatisk pressemengde på andre offentlige utgifter (for eksempel sosial sikkerhet). Dette ville være sant selv om vi gjorde den optimistiske antagelsen om at budsjettunderskuddet ble eliminert og de samlede gjeldsnivåene ikke lenger steget. Det er absolutt ikke tilfelle for øyeblikket.

Husholdningenes

japanske husholdninger sliter. En gang blant de høyeste i den utviklede verden, har deres besparelseshastighet gått ned i negativt territorium (se diagram nedenfor). Gitt at dette representerer nettoutgifter (enten gjennom uttømming av eiendeler eller lån), betyr det at landets husholdninger i motsetning til japanske selskaper blir mer følsomme for rentendringer, ikke mindre.

Japansk husholdningssparesats

I prosentbetingelser

Kilde: Kabinettkontor, Japans senter for økonomisk forskning

For å legge til problemet faller reell inntekt for disse husholdningene, som skissert i grafen nedenfor. Som betyr at de har mindre penger (i reelle termer) for å dekke sine daglige utgifter behov.

Virkelig inntekt i Japan

Vekst i prosentandel

Kilde: Helse-, arbeids- og velferdsdepartementet

Men det kan bli enda verre for villaeiere hvis prisene begynner å stige. Ifølge en undersøkelse utført av Japan Housing Finance Agency, er 42. 8% av de utestående boliglånene i Japan på regulerbare rentevilkår. En annen 33,7% av disse lånene er på en flytende struktur hvor prisene blir justerbare etter en innledende fast periode. Med de tre største innenlandske bankkonsernene sitert rentebeløp på så lavt som 0. 77% rundt det tidspunkt undersøkelsesdataene ble utgitt (august 2014), kan man kanskje forstå hvorfor disse lånene ser attraktive ut. Og etter å ha sett prisene redusere i over to tiår, kan man forstå hvorfor husholdningens forventninger til stigende priser er lave. Men hvis denne trenden begynner å reversere, kan et stort antall mennesker finne seg svært utsatt.

Bunnlinjen

Betting når renten begynner å stige i Japan, eller hvor langt og fort de vil når de gjør det, er det ingen lett oppgave. Mange har forsøkt kortere den japanske statsgjelden på grunn av at dette allerede ville ha skjedd, en handel som ikke ofte har endt for godt. Men hvis den generelle konsensus er riktig at satser må etter hvert begynne å stige (hvis ikke sveve), så vil det være en pris å betale. Mens Japans selskaper ser ut til å være i den beste posisjonen til hvorvidt en slik storm, og bankene og pensjonskassene har senket eksponeringen, vil de fortsatt stå overfor risiko. Men det er regjeringen og husholdningene som ser ut til å møte mest smerte når trenden begynner å reversere.