Begrepet på det 21. århundre var vitne til fremgangen til Fed-modellen som en verdsettingsmetode for Wall Street-gurus og finanspressen. Fed-modellen sammenligner aksjeutbyttet mot obligasjonsutbytte. Proponenter peker nesten alltid på følgende tre attributter for å forklare sin popularitet:

• Det er enkelt,
• Det støttes av empiriske bevis og
• Det støttes av finansteori.

Denne artikkelen tar en titt på de grunnleggende ideene bak Fed-modellen - hvordan den fungerer og hvordan den ble utviklet. Vi vil også diskutere utfordringer for suksess og teoretisk soliditet.

Hva er Fed-modellen? Fed-modellen er en verdsettelsesmetode som sier at det er et forhold mellom aksjeavkastningen på aksjemarkedet (typisk S & P 500-indeksen) og 10-årig statsobligasjonsrente til forfall (YTM). Avkastningen på en aksje er forventet inntjening de neste 12 månedene dividert med dagens aksjekurs og er symbolisert i denne artikkelen som (E ₁ / P _S ). Denne ligningen er omvendt av det kjente fremadrettede P / E-forholdet, men når det vises i denne avkastningsformen, fremheves det samme konsept som obligasjonsavkastningen (Y _B ) - det vil si konseptet om avkastning på investering.

Noen fortalere av Fed-modellen tror at avkastningsforholdet varierer over tid, slik at et gjennomsnitt av hver periodes avkastnings sammenligning blir brukt. Den mer populære metoden ser ut til å være en hvor forholdet er fastsatt til den spesielle verdien av null. Denne teknikken er referert til som den strenge formen av Fed-modellen fordi det står forholdet er streng likestilling.

I den strenge formen er forholdet slik at forrentningsutbyttet tilsvarer obligasjonsutbyttet: (E 1 / P S ) = Y B To konklusjoner kan trekkes fra dette: Forskjellen i (E 1 / P S ) - Y B > = 0, Alternativt, forholdet mellom (E 1 / P S ) / Y B = 1. Forutsetningen bak Modellen er at obligasjoner og aksjer konkurrerer med investeringsprodukter. En investor foretar stadig valg mellom investeringsprodukter etter hvert som de relative prisene mellom disse produktene endrer seg på markedet.

Opprinnelser

Navnet "Fed Model" ble produsert av Wall Street-fagfolk i slutten av 1990-tallet, og det er viktig å merke seg at dette systemet ikke er offisielt godkjent av Federal Reserve Board. Den 22. juli 1997 introduserte The Feds "Humphrey-Hawkins Report" en graf av det nære forholdet mellom langsiktige treasuryutbytter og S & P 500s fortjenesteutbytte fra 1982 til 1997 (figur 1). Egenkapitalverdivelse og langsiktig rentesats

Figur 1

Merknad:

Resultatprosent er basert på konsensusoverslaget for I / B / E / S International, Inc. over kommende 12 måneder.Alle observasjoner reflekterer prisene i midten av måneden. Kilde:

Styret i Federal Reserve System Pengepolitisk rapport til kongressen i henhold til Full Employment and Balanced Growth Act av 1978; 22. juli 1997 // www. federalreserve. gov / boarddocs / hh / 1997 / juli / FullReport. pdf Kort tid senere, i 1997 og 1999, utgav Ed Yardini hos Deutsche Morgan Grenfell flere forskningsrapporter ytterligere å analysere dette obligasjonsavkastningsforholdet. Han kalte forholdet "Fed's Stock Valuation Model", og navnet stakk.

Den opprinnelige bruken av denne typen analyse er ikke kjent, men en sammenligning av obligasjonsavkastning mot egenkapitalavkastning har blitt brukt i praksis lenge før Fed graftet det ut og Yardini begynte å markedsføre ideen. For eksempel har jeg / B / E / S publisert fortjenestenes avkastning på S & P 500 mot 10-årige statskassen siden midten av 1980-tallet. Man ville mistenke at denne typen analyse på grunn av sin enkelhet sannsynligvis var i bruk litt tid før det også. I sin rapport fra mars 2005 med tittelen "Market P / E-forholdet: Stock Returns, Earnings and Mean Reversion", kommenterer Robert Weigand og Robert Irons at empiriske bevis tyder på at investorer begynte å bruke Fed-modellen på 1960-tallet kort tid etter at Myron Gordon beskrev Utbytte rabattmodell i halvdokumentet "Utbytte, inntjening og aksjekurser" i 1959.

Bruke modellen

Modellen evaluerer om prisen betalt for de mer risikofylte kontantstrømmene fra aksjer er hensiktsmessig ved å sammenligne forventede avkastningstiltak for hver eiendel - YTM for obligasjoner og E 1 _{/ P} S _{for aksjer.} Denne analysen gjøres vanligvis ved å se på forskjellen mellom de to forventede avkastningene. Verdien av spredningen mellom (E

1 _{/ P} S _{) - Y} B _{angir størrelsen på feilprising mellom de to eiendelene. Generelt er jo større spredningen, de billigere aksjene skal være i forhold til obligasjoner og omvendt. Denne verdsettelsen tyder på et fallende obligasjonsavkastning dikterer et fallende resultatavkastning som til slutt vil medføre høyere aksjekurser. Det er P} S _{bør stige for en gitt E} 1 _{når obligasjonsutbyttet er under aksjeutbyttet.} Noen ganger sier finansmarkedsledere uforsiktig eller muligens uvitende, "Aksjer er undervurdert i henhold til Fed-modellen (eller renten)." Selv om dette er en sann uttalelse, er det uforsiktig fordi det innebærer at aksjekursene vil gå høyere. Den riktige tolkningen av en sammenligning mellom aksjeavkastningen og obligasjonsutbyttet er ikke at aksjene er billige / dyre, men at aksjene er billige / dyre

relative til obligasjoner. Det kan være at aksjene er dyre og priset for å levere avkastning under deres gjennomsnittlige langsiktige avkastning, men obligasjoner er enda dyrere og priset for å levere avkastning langt under deres gjennomsnittlige, langsiktige avkastning. Det kan være mulig at aksjer kan kontinuerlig bli undervurdert i henhold til Fed-modellen, mens aksjekursene faller fra deres nåværende nivå.

Observasjonelle

Utfordringer Motstand mot Fed-modellen har vært basert på både empiriske, observasjonsbevis og teoretiske mangler.Til å begynne med, selv om aksje- og langsiktige obligasjonsutbytter synes å være korrelert fra 1960-tallet fremover, ser de ut til å være langt fra korrelert før 1960-tallet. Det kan også være statistiske problemer i den måten modellen har blitt beregnet på. Opprinnelig ble det utført statistisk analyse ved bruk av ordinær minste kvadratisk regresjon, men det kan se ut som at både obligasjons- og aksjeutbyttene er samintegrert, noe som ville kreve en annen metode for statistisk analyse. Professor Javier Estrada skrev et dokument i 2006 kalt "The Fed Model: The Bad, The Worse, And the Ugly" hvor han så på empiriske bevis ved hjelp av den mer hensiktsmessige samintegrationsmetoden. Hans konklusjoner tyder på at Fed-modellen kanskje ikke er like god til et verktøy som opprinnelig trodde.

Teoretiske utfordringer

Motstandere av Fed-modellen utgjør også interessante og gyldige utfordringer for sin teoretiske lydighet. Bekymringer oppstår ved å sammenligne aksjeutbytter og obligasjonsutbytter fordi Y B _{er den interne avkastningsrenten (IRR) for en obligasjon og representerer nøyaktig forventet avkastning på obligasjoner} . _{Husk at IRR antar at alle kuponger som betales over obligasjonens levetid, reinvesteres på Y} B _{; mens E} 1 _{/ P} S _{ikke nødvendigvis er IRR for en aksje og representerer ikke alltid forventet avkastning på aksjer.} Videre er E

1 _{/ P} S _{en reell (inflasjonskorrigert) forventet avkastning, mens Y} B _{er en nominell (ujustert) rate på komme tilbake. Denne forskjellen medfører en sammenbrudd i forventet avkastnings sammenligning.} Motstanderne hevder at inflasjonen ikke påvirker aksjer som det gjør obligasjoner. Det antas vanligvis at inflasjonen vil bli overført til aksjeeierne via inntjening, men kuponger til obligasjonseierne er løst. Så når obligasjonsavkastningen stiger på grunn av inflasjonen, blir P

S _{ikke påvirket fordi inntektsveksten øker med et beløp som kompenserer denne økningen i diskonteringsrenten. Kort sagt, E} 1 _{/ P} S _{er en reell forventet avkastning, og Y} B _{er en nominell forventet avkastning. Dermed vil Fed-modellen i perioder med høy inflasjon feilaktig argumentere for høy aksjeavkastning og senke aksjekursene, og i lav inflasjon vil det feilaktig argumentere for lave aksjeutbytter og øke aksjekursene.} Ovennevnte omstendighet kalles illusjonen om inflasjon som Modigliani og Cohn presenterte i 1979-dokumentet "Inflasjon, rasjonell verdsettelse og marked". Dessverre er inflasjonen illusjonen ikke så lett å demonstrere som det synes å være når det gjelder bedriftens inntjening. Noen studier har vist at mye inflasjon går gjennom til inntjening mens andre har vist at svært lite gjør det.

Bunnlinjen

Fed-modellen kan eller ikke være et veldig godt investeringsverktøy, men en ting er sikkert: Hvis du tror at aksjer er reelle eiendeler og overfører inflasjonen til inntekt, kan du ikke investere kapitalen din logisk basert på Fed-modellen.